外國人投資限制對指數的影響，以今年印度股市限制法令變動為例

在國際指數收錄成分股債的原則之中，有一項是外國人投資限制（Foreign Ownership Limit），簡單說，因為指數的設立重要目的就是要作為機構投資的目標（無論是被動指數基金、ETF還是主動基金），如果該股票只限當地人可以投資，或開放外國人可投資的比例過低，造成投資的困難，就不適合被收錄進指數中。

本文即以今年印度股市外國投資人限制法令的變化，來說明外國人投資限制對指數所造成的影響。

一、三大指數的相關規範和主要影響：

（一）MSCI（明晟）指數：

1、MSCI指數會把外國人投資限制作為計算流通市值的準則之一，影響該公司收錄指數權重和可投資比例，如果因為外國人限制過高，造成流通市值低於收錄標準或造成可投資比例過低，就不會收錄在指數中。

中國上海證券交易所簡介、相關指數與ETF

上海證交所大樓

之前的文章介紹了中國股票包括哪些國內國外上市的股票類型。而其中最多股票的上市地點，就是中國國內的兩大股市交易所，上海與深圳。

這篇文章即介紹上海證券交易所股市的組成，以及上海證交所股票相關的指數和ETF。

一、上海證券交易所簡介：

上海證券交易所成立於1990年，是中國市值最大的證券交易所，以上市股票市值來說，僅次於紐約、納斯達克、東京交易所，在全球排行第四。

2020年2月14日時，上海證券交易所共有1633支上市股票，市值為350757.65（億人民幣）， 其中流通市值為291128.52，流通市值佔總市值83%。

上海的上市股票數佔中國國內股市42.1%，市值佔中國國內股市的58.7%。

上海股市股票的產業分布以金融地產業最多，佔市值34.94%，工業其次，佔15.92%，其次依序是必要消費8.33%、原物料8.19%、非必要消費7.78%、能源6.42%、資訊科技6.11%、醫療衛生5.57%、公用事業3.72%、電信3.02%。以金融業佔最多，這點與工業和資訊產業為主的深圳股市成對比。

沙烏地阿拉伯股市簡介與相關ETF

沙烏地阿拉伯是中東地區重要的經濟體，但它的股市至很晚近才開放，這兩年才得昇為新興市場，收入相關指數，並讓全球投資者得以方便投資。

除此之外，它有許多公司是未上市的公營公司，包括全世界最賺錢的公司－－沙烏地阿拉伯國家石油公司（Saudi Aramco），直到今年底才開始進行IPO，並將在2019年12月正式在沙烏地阿拉伯股市上市，成為全球的焦點。

本文即介紹沙烏地阿拉伯股市的歷史、特性、相關指數、ETF以及最近的IPO。

一、沙烏地阿拉伯股市簡介：

沙烏地阿拉伯當地早在1930年代還未獨立時，就有少數公開股票交易，但並沒有正式的交易所，到1970-1980年代時，約有十幾家公開交易股票的公司，在非正式的交易場所交易，但一直要到2007年3月，沙烏地阿拉伯交易所（Tadawul）才正式獲得政府核淮成立，是一個相當新近成立的股市。

在2015年之前，該市場主要只允許本國資金投資，之後才逐步開放。

根據國際交易所聯盟的資料，至2019年11月，沙烏地阿拉伯股市共有203支股票，股票市值共492527.15（百萬美金），約佔全球股市市值的0.57%。

目前沙國的上市股票中，金融股佔市值最大（約佔40-45%），其次為原物料相關股票（約佔20-25%），但沙烏地阿拉伯最重要的能源產業，僅佔約1%左右，這和大多數石油天然氣相關公司，都是公營企業或私有企業有關。但這個月之後會有很大的變化，後面會再詳述。

另外沙烏地阿拉伯股市中還有17支的Reits，在全球房地產或Reits指數中也有收錄一些。

N股是什麼？美國上市的中國股票簡介

N股在中國股票流通市值約略佔比，出自領航香港網站

最近的新聞一度傳說，因為中美貿易戰，美國想要讓中國在美國上市的公司下架（但應該只是傳說）。到底中國在美國上市的股票有哪些？這些被稱作N股的股票，佔的分量又有多少？要如何投資這些股票？本文即簡介在美國上市的中國股票。

一、N股簡介：

在20世紀90年代到21世紀初，中國大陸企業發展快速，但國內股市和資本市場發展不足，未能及時提供足夠的集資機會，因此有很多公司決定在中國大陸以外上市，包括香港、美國、新加坡、英國、德國等等。其中又以香港最多，美國居次。

最早在1994年時，山東華能發電有限公司為第一個在紐約交易所發行ADR的中國公司，之後陸續有許多公司以各種方式上市，尤其熱潮在2000年代到達高峰。

A股入摩、A股入富、A股入標是什麼？指數投資者要如何因應？

A股入MSCI可能未來在新興市場中佔比

這二、三年來，新聞和網路上常常出現A股入摩、A股入富等詞，這些所指的是A股加入主要的全球股票指數系列，包括MSCI（明晟）和FTSE（富時）等。相較於前兩者，其實本來根本沒有A股入標這個詞，不過因為覺得作為三大指數之一的S&P（標準普爾），明明也在做類似的事卻不受關注，連個專有名詞都沒有，所以這裡就幫它新增了這個詞，希望標普不致於太邊緣。

本文就是介紹A股加入三大指數的背景、進程，以及作為全球資產配置的指數投資者對此要怎麼因應。

一、A股加入三大指數的背景是什麼？

中國股市目前已是全球市值第二大的國家，但佔中國股票市值大部分的A股，卻一直未收入主要的全球或區域型指數中（相關市值佔比的探討佔比可參見之前的文章）。

指數的編制，很重要的目標就是要有實際投資的功能，因此在各大指數編製時，股票的流通性以及對於外國人投資都有設下基本的門檻。（可進一步參見這篇文章的說明），而中國A股最大的障礙之一，就是針對外國投資者的限制。

在A股有較好的流通之前，各個大型指數系列，只能將沒有投資限制的，中國大陸的B股以及在香港（H股、紅籌股、P股）、美國（N股）、新加坡（龍籌股或稱S股）等地上市的中國股票納入相關指數中，連中國單一市場相關指數亦然。

新興市場（Emerging Market）是什麼？包括哪些區塊和市場？

MSCI新興市場區域

新興市場（Emerging Market）和我們之前介紹的已開發市場一樣，是用於投資的一個名詞，與經濟學上的「開發中國家」（Developing Country）相關，但不完全相同，是指在經濟發展程度、金融市場發展程度、市場開放度、金融制度等發展到一個階段，但還不及已開發市場的國家（或地區），與新興市場相對的是各方面表現更好的已開發市場（Developed Market），以及各方面表現更差一些的邊境市場（Frontier Market），以及有些指數會存在的獨立市場（Standalong Market）。

新興市場有時採用較廣義定義，會把邊境市場國家也納入（亦即定義為非已開發市場）。此外，在FTSE指數中，還進一步將新興市場區分成先進新興市場（Advanced Emerging Market）和次級新興市場（Second Emerging Market）。（註）

一、簡介：

一個國家或地區是否歸類為新興市場，是依各股債券指數的判別標準而定，全球主要的股市指數系列，包括MSCI（明晟）、FTSE（富時）、S&P（標普）三大指數，因各指數有不同的列入標準，定義的新興市場也有所不同。另外因為「新興市場債」成為一個常見的資產類型，因此最常用的J.P. Morgan 新興市場債券指數，也是一個認定新興市場範圍的重要指標。

各指數編製公司會定期檢視各個市場的狀況，所以新興市場有可能因為各方面條件改善進入已開發市場，例如2018年，富時指數將波蘭昇為已開發市場，但同時也可能因為表現太差，而被降為邊境市場，例如2009年阿根廷債務問題嚴重，被降為邊境市場（今年終於又回到新興市場）。

此外其他市場的國家可能因為各種原因加入新興市場。例如希臘在2013年被MSCI從已開發市場降為新興市場；又如2018年時FTSE將科威特由邊境市場昇為新興市場。另外也有未經由邊境市場，直接因特定因素昇為新興市場，例如2018-2019年，MSCI、FTSE都將沙烏地阿拉伯和中國A股加入新興市場指數，這兩個區塊之前都未加入邊境市場指數。

在2019年6月底，新興市場（以MSCI定義的國家）股市市值約為22135638（百萬美元），佔全球市值83306648的約26.6%。（關於市值的計算方式可參見之前的文章）

台灣股市的ETF指數投資

台灣股市或稱作台北股市，主要由上市（台灣證券交易所）和上櫃（證券櫃台買賣中心）兩個市場組成，如之前的文章提到，台股在全球股市總市值約佔1.34%，在以流通市值為主的指數中佔約1.4%。

本文即介紹台股的指數以及相關的投資標的。

一、台股的範圍與總市值加權指數

台股最知名的指數就是台灣證券交易所製作的加權股價指數，收錄在上市市場中交易的股票，但特別股、Reits、ETF、CEF以及停止交易、全額交割股等不收入，目前共有907個指數成分股，二月底時總市值約為31兆2862億台幣。

加權股價指數採用的是「總市值加權」，這點會和我們後面提到的，一般在投資ETF或指數基金時，常見的以流通市值加權的指數不同。依總市值加權的方式，無論該股票流通比例多高，都會以總發行股的市值作為在加權股價指數中的比例權重。

櫃買指數，是台灣櫃買中心製作的指數，收錄標準與加權股價數類似，收錄櫃買中心的上櫃公司股票（除前述加權股價指數未收入的資產類型之外，櫃買中心管理的的興櫃股和管理股票也未納入），加權方式亦採總市值加權。目前共收錄765個公司的股票，二月底時總市值約為3兆1583億（台幣），因為上述兩個市場和指數各佔台股的一部分，所以後來又進一步出了寶島指數，將兩指數中的成分股加在一起，計算權重方式亦相同，成為能完整代表台股的指數。總市值為前二者相加，共約34兆4446億台幣，其中上市部分約佔9成，上櫃部分約佔1成。

上述指數代表了一般認定台股的範圍，但未有ETF等標的完整複製追縱這些指數，以下即介紹實際標的和相關指數。

二、台股ETF與相應的指數

台股的指數和ETF很多，因為個人投資取向，因此以下會以市值型標的為主，產業別、策略型、槓桿型、反向型等標的和指數不會介紹。以下各指數都是以流通市值為加權基準（雖然不同指數流通市值的定義可能會略有差異），與前述以總市值加權不同，但在介紹時，我仍會使用收錄成分股涵蓋的總市值來方便了解。

首先我們來看純台股的指數和ETF，最為人所知的指數就是台灣50指數。它代表了台灣加權指數中流通市值最大的50個股票，目前成分股約涵蓋佔加權指數總市值68.5%，約當全台股的62%。

追縱台灣50指數，目前最有名、交易量和市值也大的就是元大台灣50ETF（0050），但還另有費用率較低的富邦釆吉50ETF（006208）可投資此指數，二者都是完整持有成分股。

中型100指數，收錄上市股票中流通市值第51到150的中型股票，涵蓋總市值約佔加權股價指數約佔15%，約當全台股的13.5%。目前有元大中100ETF（0051）投資此指數且完整持有成分股。

富櫃50指數，收錄櫃買市場中流通市值最大的50支股票，涵蓋總市值約佔櫃買指數的40%，約當全台股4%。以個別股票市值來說，近似於中100的中型股但平均略小一些，可視為另一範圍的中型股指數基金。（目前櫃買指數中總市值最大的環球晶略大於台灣50中佔比最低的群創。而流通股市值最大的穩懋流通市值略小於群創，而富櫃50中佔比最小的長科，總市值比中100中最小的信昌化大一些）目前有元大富櫃50ETF（006201）投資此指數，且完整持有成分股。

（在2019年10月時，有了一支可以更廣泛投資上櫃股票的富櫃200ETN，追蹤富櫃200報酬指數，可涵蓋上櫃市值約2/3，台股市值約6%，詳細可參見這篇文章的分析）

以上三個指數ETF的搭配，可以投資涵蓋台股市值約80%的股票。

此外，還一支台灣永豐加權指數ETF，追縱的是加權股價指數，但它其實只收錄加權股價指數中市值最高的前200支股票，不過即使如此，已是純台股ETF中收錄股票最多的，約可涵蓋87%的加權股價指數市值，以及台股總市值78.5%，如再搭配富櫃50可涵蓋約82.5%。但這支ETF費用率高達1%，是相當大的缺點。（另外有一支開放型的元大加權股價指數基金，它的投入也是採樣，且費用更高，追縱表現並不穩定，還不是個能放心投資的標的）

另一個有許多ETF標的指數是MSCI台灣指數（或稱作摩台指），該指數至2月底收錄 86支股票，為一以大型股和中型股為主的指數，其中同時包括上市和上櫃的股票，涵蓋台股總市值約70%。

在台灣（006203、0057）、香港（09074、03074）、美國（EWT）、英國（IDTW，同支ETF還以不同名稱和幣別版本在荷蘭、義大利、瑞士和墨西哥上市）都有ETF追縱此一指數。

（其實MSCI也有出收錄更完整345支台股的 MSCI Taiwan IMI Index 但可惜沒有相關的ETF）

與台灣50同樣由富時推出的 FTSE台灣指數是另一個大中型股指數，收錄 90支股票，收錄股票和涵蓋市值略多於摩台指，成分股也幾乎都相同，目前只有在美國由富蘭克林出的 FLTW追縱該此數，值得注意的是它的年費用率只有0.19%，這點勝過其他所有的台股ETF，不過可惜它發行還不到2年，基金規模和交易量還比較不足，尚需進一步觀察。

如上所述，光靠純台股的ETF目前只能涵蓋最多200多支台股，因此反而需要靠其他廣泛範圍的ETF來補充小型股的部分。

三、新興市場ETF中的台股

我們把焦點集中在其中包括相當比例台股的新興市場指數和ETF。因為大型股部分不是我們的重點，所以我們忽略大型中型股指數，只看「全市場指數」、「小型股指數」，其中全市場指數是指將該指數系列中，符合各標準（尤其股票要足夠比例能自由流通）的股票全部加入的指數。

新興市場全市場指數和ETF

我們先來看全球最大的新興市場ETF也就是VWO，它追縱的是富時新興市場全市場含A股指數，該指數在2月底時包括412支台股， VWO確切持有幾支台股有些不確定（Vanguard的詳細持股資料大多沒有excel檔案，個人實在無力翻完4000多支持股一個一個算有多少台股），但由於它持有股票數還多於指數幾百支，所以我們可以合理推測台股應該至少有412，這個數字讓它成為目前我所知全世界持有最多支台股的ETF，估計大約可涵蓋90%以上的台股市值。

除了富時指數以外，MSCI IMI 新興市場指數是另一個常使用的新興市場全市場指數，其中共收錄了345支台股，估計涵蓋台股市值約87%，其中美國的IEMG和英國的EIMU 都追縱該指數，iemg目前實際持有304支台股，而eimu實際持有320支台股，都略小於指數。雖然收錄數不及VWO，但都已超過純台股ETF，並且都包括大、中、小型股在內。

以指數收錄廣度而言，其實 S&P BMI Index 系列，是三大全市場指數系列中涵蓋台股最廣的， S&P Emerging Market BMI  Index中即收錄高達690支台股，估計收錄股票總市值可達台股約94%左右。在美國有對應該指數且費用率頗低的SPEM，但可惜的是追縱方式是採用取樣，實際上僅持有218支台股。（S&P另有出一支追縱S&P Asia Pacific Emerging BMI Index的GMF，該指數同樣收錄690支台股，且台股佔比更高，但GMF的取樣數更少，台股數反而更少還不到100）

新興市場小型股指數

如果投資海外ETF的目標，是想要補充台灣的ETF或其他摩台指ETF裡，中小型股的不足，可以使用追縱小型股的指數ETF，由於台股小型股流通市值不低，在這類的新興市場ETF中台股一般佔比都不小。

S&P系列指數中，就有一個新興市場小型股指數S&P Emerging Under USD 2 billion Index，其中包括了總市值20億美金以下的新興市場股票，共有台股610支中小型股（亦即排除了標普指數690支股票中，前80支大於20億美金市值的股票），在美國股市的EWX即追縱此指數，以取樣的方式追縱，但取樣的比例較SPEM高，其中共持有 327檔中小型股，且台股在ETF中佔比高達30%，因此如果想要以一支基金，最完整收錄台灣的中小型股，應當就屬於EWX了。

其實在S&P系列中，尚有另一個新興小型股指數S&P Emerging Markets Small Cap Index，收錄了富時指數690個台股中，總市值最低的15%，共包括506支台股中小型股（亦即排除184支市值較大的股票，因此更集中在小型股），但目前可惜未有標的追縱此指數。 

此外，亦有一些標的追縱MSCI新興市場小型股指數，其中有不少台灣中小型股，而台股佔比約19%，追縱該指數的包括美國股市的EEMS，持有210支台股，而英國股市的EMSD，持有183支台股。

富時指數系列也有出小型股指數，但可惜未有相對應的新興市場小型股ETF，但在全球小型股指數 FTSE All-World ex-US Small-Cap index中，也有收錄322支台股中小型股（亦即全市場指數中的412支扣掉大中型股的90支），而追縱該指數的VSS有完整收錄（甚至可能還超過），可惜其中台股只佔6.4%，對於想要增持台股小型股的作用較小。

其實光就小型股而言，台灣也有一支專門台灣中小股的富邦中小50ETF，但其中只收了50支中小型股，而且去年不到一年的費用率就超過2%，因此完全不在考慮範圍了。（註）

四、結語

雖然我的全球股市投資配置是以市值為主要的分配基準，但在台股方面，基於對台股是唯一沒有匯率風險的股市，以及台股走勢與台幣走勢有正相關，可以平衡部分因台幣昇值造成的海外投資匯率風險（並非看好台股未來報酬會高於台股以外），因此增加了台股的配置比例，目前個人目標配置比例為全部股市配置的15%，比指數市值佔比1.4%要多13.6%，所佔比例僅次於美股，但這樣的配置方式並不是標準答案，我認為僅以大範圍ETF投資台股也相當合理，這點每個人可以依個人的觀點和需求作不同的配置。

基於增加台股配置的需求，本篇探討各種以ETF投入台股的方式，如本篇所述，目前台股尚未有如美股那樣，有夠好的全市場指數ETF（台股的小型股比例較高是原因之一），甚至以複數的台股ETF搭配也都還明顯有不足之處，因此想要進一步增加台股的投入比例時，涵蓋廣度反而不如像VWO這樣的新興市場ETF來得好，這點希望台灣有愈來愈多ETF或較理想的指數基金時，能逐漸有所改善。

附記：使用海外ETF投入台股是可能的方式，也有一些優點，不過台灣股市會對外資收取21%的股利稅，如果使用海外台股ETF（如EWT等）投資時，無法避開這個稅（還有ETF配息會再被重複收30%的股利稅，只能用NEC申請退稅才有機會取回）

（註）台灣有一個專門小型股的臺灣小型股300指數，收錄上市公司中，市值第151-450的股票，但可惜未有ETF追蹤這個指數。

相關文章：

台股各市場指數與ETF搭配績效比較，以2020年5月為例

高股息ETF等於高交易成本，以台股高股息類ETF（0056、00713、00730、00701、00731）為例

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全球國內股票市值與指數收錄市值比較（2019年1月）

之前探討美國股市的文章最後，有提到美國國內股市市值約佔全球的41%，這裡的市值數據，是來自於目前較完整的，由世界交易所聯合會（World exchange federation）所提供的國內股市市值（domestic capitalization）數據，但有在做全球指數投資的朋友可能會發現，美股佔全世界41%好像跟我們熟知的，同樣以市值為基礎的指數比例不同，例如，使用富時指數全球股票指數，FTSE Global All Cap Index的VT，美股佔54%，而追縱MSCI ACWI指數的ACWI則佔55%（ACWI是大型和中型股為主與VT包括小型股偏重略有不同）。

雖然目前主要的全球股市指數系列，包括富時FTSE系列、MSCI系列指數等，都是以市值來加權，但與世界交易所聯合會中提供的市值計算方式不同，導致總數和佔比都有差異。以下我製作了一個列表，以2019年1月底，世界交易所聯合會所提供各市場總市值和佔比，與FTSE Global All Cap Index（以下簡稱指數）中所收錄股票各國市值和所佔比例作比較，以下市值單位為百萬美元。