2019年9月10日 星期二

從「天下沒有白吃的午餐」原則來看資產配置

人人都想賺錢,但錢會從天上掉下來嗎?
資產配置是本部落格最重要的核心概念之一,但資產配置牽涉到比較多的觀念和細節,不像指數選擇容易用一篇文章大致說明,本文僅先由其中一個概念來切入探討。

資產配置常見的核心原則是分散風險,亦即「不要把雞蛋全放在同一個籃子裡」,這點應該是最容易理解,但本文想從另一個概念切入。也就是「天下沒有白吃的午餐」,認為在作配置決策的時候應該把這點存在心裡,確認自己的配置理由是否合理,以免偏離了資產配置的原則。


(一)基本概念說明:

「天下沒有白吃的午餐」這個概念雖然很多人探討,但這裡特別借用,我覺得闡述得很好的,比爾.蘇西斯(Bill Schulthis)所著《不看盤,我才賺到大錢》(The New Coffeehouse Investor)中的說明。他在本書和前著中,把這句話視為他的咖啡館投資哲學三原則之一。(「不要把雞蛋全放在同一個籃子裡」也是原則之一)。

書中有個很有趣簡單的假設故事:如果你知道有人在紐約帝國大廈旁邊,撒了七張一千美元的鈔票,你會不會想馬上買機票坐飛機去紐約看能不能撿到一張呢?(因為是寫給美國人看的,機票成本是幾百元美金)


我想正常人應該是不會去撿,因為大家都會知道,在到了紐約之前,錢就一定會被撿光了。

這個故事很簡單,很好懂,但實際在投資上的時候,卻很多人還是會有類似的作法,就是覺得,我要找到一個報酬好,風險也沒有比較高的標的(可以是個股、市場、特定類型資產),然後買入它或大量配置這類型的資產。

天下沒有白吃的午餐的概念,用到投資上換句話說,就是「高報酬伴隨高風險」,要想獲得高的預期報酬,就要付出較高的風險(或其他代價)。

但上述想找高報酬低風險標的的做法想法,也就是還存有想吃「白吃的午餐」的心態,可是卻沒有去想,這個免費午餐如果存在,還會被你知道,正常來說應該早就被人吃光了。(就像帝國大廈的鈔票)

雖然實際上,市場不是總是有效率,就像還是有人可以剛好在路上撿到錢一樣,但這不代表在資產配置的時候,應該把目標放在路上撿錢(或說白吃午餐,亦即想找報酬高風險低的標的),因為那部分大多不是自己可以掌握,甚至是可遇不可求的。

資產配置的重點,應該是面對現實,了解各種資產的預期風險報酬和其他特性,從個人的理財狀況出發,思考某些配置,雖然有它的缺點和代價(報酬低、風險高或是其他),但它的優點符合自己的需求,最適合自己,這才是適合的資產配置。

也因此,在作任何一個資產配置的決策時,都應該用「天下沒有白吃的午餐」這個觀念來檢視自己的配置理由。

二、「天下沒有白吃的午餐」用於資產配置類別選擇


這裡我們舉一些具體的資產配置決策的例子來看:

(一)加重小型股或價值股:

有人認為小型股或價值股長期而言有溢酬,因此想要比市值加權指數,多配置一些小型股或價值股。這個例子的作法,的確是想要多拿一些報酬,但是否算是免費的午餐呢?

如果實行此策略的人清楚知道,配小型股或價值股雖然長期有一定的機會拿較高報酬,但波動風險也可能比較大,也會投資較多不被大家看好或整體狀況不太穩定的公司,且就算長期報酬好,有可能需要等很長期才行,在此之前可能要多年忍受不如大盤的報酬。也就是認知到這個溢酬是有代價的,也有一定的合理性(因為相對而言不被看好關注,股價才會低於合理,而增加報酬)。

那麼這個例子,就並不是想要「白吃的午餐」,而是了解自己願意付出相應的代價作出的交換。(當然這不代表認為配置小型股或價值股就一定對)

(二)貴金屬股票:

貴金屬(黃金、白銀等)公司的股票,長期來說報酬不及整體一般股票,波動風險還更大,但因為它應該是各類股中,和整體股市報酬相關度最低的類股(相關度大約接近0左右),所以還是有人認為,雖然長期報酬會輸大盤,本身波動也大,但因為相關度低,而且在如果同時發生嚴重通膨的熊市時可以發揮一定避險效果,所以在資產配置中加入一部分,可以降低整體的配置風險,但又不致於降低太多平均報酬,雖然這樣作不一定正確,但基於這樣的考量,至少不是一個白吃午餐心態的配置決策。

但如果有人配置金銀礦股票的心態是,黃金好棒棒,你看今年漲這麼多報酬超好,黃金只會愈來愈少,人人都喜歡黃金,是最安全的資產。那就是把黃金當成「白吃的午餐」,這個心態配置貴金屬股票就不是合理的。

(三)美股:

不少人因各種理由看好美股(關於重押美股的問題,可進一步參考之前另一篇文章),所以重押(大過世界指數比例)或甚至股票部位全押美股。的確,美國國力強大企業獲利能力好,在經濟實力上是全世界龍頭,美股近期表現超好,長期也很好,作為大型的已開發市場,大盤股市波動風險在全世界來說也算較低。所以,如果未來美股報酬還是像過去10年那麼好(好或不好是相對的,主要是指明顯贏過全世界其他區塊)的話,簡直就是白吃的午餐。

前面有提過,白吃的午餐不是說一定不存在,在人掉錢包在小巷子裡,也不見得馬上有人發現。但一個近期表現好,多數人看好,全世界都也都關注,大家也愛買的市場,為什麼會成為白吃的午餐?難道是帝國大廈的鈔票永遠掉不完拿不完嗎?

所以,資產配置要重押單押美股不是不行,但我認為至少需要找出「美股為什麼不是免費午餐」、「美股為什麼不是帝國大廈掉下的鈔票」的理由。

在2008年底的時候,我們或許可以幫美國找到一些理由,美股當時前10年相較於其他股市,表現特別差,還正作為金融海嘯的中心,所以因為不少人會覺得「美股很糟」、「美股很危險」,也因此未來長期報酬可能會高,這樣思考,至少還有一定的道理。但現在呢?我一時想不到,但如果真的想要單押美股可能需要想一下。

當然,如果你是有超強的能力時間精力,分析預測出全世界買美股的人,大都看不出來的好,例如,全世界投資者大都認為美股好,但你有能力分析出,美股不僅是好,而且是「好還要加三級」,大家都知道帝國大廈在掉鈔票,但只有你知道世貿大樓也在掉,那的確說不定真的你有可能找到白吃的午餐(吃到後面那三級),但其實心力花下去,已經不算完全白吃了,也不算是一般的資產配置,而是花費心力的主動投資,更重要的是,還要負擔花了時間心力選出標的重押,結果最終還輸給平均的風險。

(三)指數的選擇:


我們也可以用「天下沒有白吃的午餐」的原則,來看在選擇資產配置的指數時,可能會遇到的一些特定的策略選股指數。 

(一)高股息指數:

有的投資者已經退休沒現金收入,真的很需要高配息支應現實生活,因此會想要選擇高股息指數(其實定期賣出一部分ETF也會是另個方式,並沒有一定要靠配息),這選擇不是不行,但當你選擇策略指數的時候,就該先考慮這樣做的代價,包括可能較差的風險分散、更高的持有費用、更高的周轉率、報酬可能會輸給大盤。當你了解了這些代價,還是覺得我要用這些代價來換高配息,那這沒問題,是個符合自己需求的選擇。

但反之,如果你有的是「白吃午餐」的想法,並非真的有現金需求,只是覺得高股息股票配息多,那應該就會風險小、報酬高,想得到好處都被你拿光了,那就是不切實際,不符合資產配置原則的想法。

(二)與公司本身性質有關的指數:

當一個人選擇特定的公司類型指數時,想到的是自己的信念,就算對自己的投資績效可能不利,也要挑選特定類型的公司(例如ESG這種社會責任型公司指數)來投資,那這樣很好,你選到的是符合自己需求的指數。

但當你選擇時,想的是廣告上「過去」打敗大盤的誘人績效,覺得自己找到發大財的聖杯,想像自己未來也能這樣經鬆大賺的時候,那已經是在想像有白吃的午餐了,但其實你只是在幫廣告主送上午餐而已,晚餐也一起送。
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資產配置有很多需要考慮的面向,本文先從一個角度切入,讓我們在考慮決定任何配置時,都先思考一下有沒有落入想吃免費午餐的陷阱。


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