2022年1月21日 星期五

報酬指數與ETF在配息時的績效計算方式--兼談配息帶來的時間成本

指數化投資是追求指數的長期報酬,而指數ETF也是以此為目標。但在股票(或債券等)和ETF都會配息,這會造成在報酬計算時,需要不只考慮到股價與淨值,還要考慮到配息再投入。

本文簡單說明報酬指數與ETF在計算總報酬時的機制,以及進一步探討因為投入時間的差異,配息對指數化投資帶來的時間成本。

一、指數在成分股配息時的計算:

如果是不含息的股價指數,在成分股配息時比較簡單,就直接扣掉股價,指數就會相應下降。

但如果是含息的總報酬指數,就要考慮配息再投入,根據一些主要指數的算法,總報酬指數(Gross 或 Total Return,即不考慮股利稅)在計算指數時,會把將收到的配息,假設在除息日(Ex-date)開盤之前(也就是用前一天收盤價)就按當日指數佔比買進所有的成分股。

這個作法主要是讓指數內容不會變成會持有現金而中斷,但它造成了指數與實際上投資者可能的執行方式有了落差,因為實際上投資人(ETF)要在發息日(Payment Day)才可能拿到配息,並買進各成分股,中間會有延遲。

也就是說ETF即使完美執行拿到配息就立即買進,也不可能跟指數預設的作法完全一樣,至少會延遲幾天(在台灣的話是一個月)才再投入。

二、ETF如何處理配息再投入:

上述說的,ETF每拿到配息就立即再投入各成分股,在實際上也是無法辦到的,要配息的股票ETF,假如一季配息一次,常會把這三個月獲得的配息累積起來,最後在配息日把它發給投資人,之後投資人要再到發息日拿到錢才可能把它再投入。

這點連累積型ETF也不例外,以英股的全球指數ETF累積型VWRA為例,它並不是在拿到各成分股的股息之後立刻投入,而是像配息版本的VWRD一樣,先把一季的股息累積起來,只是到除息日的時候,它不像VWRD把股息發給投資人,而是直接買進成分股累積起來。(所以只能說比拿到VWRD股息立刻再投入的投資人早了幾天再投入)

也就是說,ETF實際的再投入操作與指數的計算方式,必然會有一定的時間差距,那麼ETF本身的績效又是怎麼算的呢?

三、ETF績效的算法:

ETF會提供市值以及淨值兩種總報酬,以配息ETF來說,都是包括股息以及再投入的總報酬,但股息再投入時間是用哪個呢?

這裡用一個差異較大的例子來說明,元大中100(0051)在2020年官方提供的總報酬(淨值總報酬)是28.02%。該年配息一次1.15元,除息日為11月20日,發息日為12月21日,11月20日的淨值為40.32,12月21日的淨值為43.14,一個月之內上漲了不少。

實際計算之後,如果假定在12月21日真正拿到配息之後才再投入,該年會得到只有27.8%的報酬,而如果是把1.15元用11月20日的淨值投入,得出的正是官方給的28.02%的數字,可見官方報酬數字,就類似指數的算法一樣,都是使用除息日當天再投入來計算,這個差異比較大的例子中,兩種算法差了0.22%之多。

換言之ETF所提供的總報酬,就像指數報酬一樣,是投資人如果沒有再投入其他資金的情況下,必然不可能達到的,中間會因配息日和除息日的差異而有時間差與報酬的差異。

所以如果要精確考慮投資人所能獲得報酬時,必須像綠角最近探討0050的文章那樣,考量實際配息發放日作為再投入,會比看官方提供的績效還更加精確。

四、股票與ETF配息造成的時間成本:

前述0051的例子中看到光是一個月的配息投入時間差異,就能產生實際績效的差異,雖然實際上從除息到再投入的時間市場是漲是跌不確定,但在長期成長的市場中,參與市場的時間減少都會減少預期報酬,意即投資人承擔了金錢的時間成本。

以下以幾種ETF為例,來說明配息的各階段(股票配息-ETF收到配息-ETF除息-收到ETF配息再投貨)的時間差所造成的時間成本(稅務成本部分都先不考慮)

1、美國發行的美股ETF,使用券商自動股息再投入:

假設股市長期預期報酬大於現金報酬7%,股息配息率1.5%,一年配息四次,股票除息到ETF拿到配息是3天,ETF的除息日與發息日間隔也是3天。

ETF3個月配息一次,假設平均股息停泊在ETF的時間為45天。(註1)

每年因配息投入時間差造成的成本為

0.015*0.07*(3+3+45)/365=0.015%

類似例子:因為歐美ETF的除息日和發息日間隔大多很近,所以實際上配息型與歐洲累積型ETF之間的差異小到可以忽略,因此不再探討累積型ETF。

2、台灣發行的台股大盤型ETF,收到股息立刻再投入:

假設股市預期報酬大於現金7%,配息率3%,台股與ETF除息日與發息日相隔都是1個月,一年配息兩次,故假設配息留在ETF的平均時間為90天。(註2)

每年因配息造成的的時間成本為:

0.03*0.07*(30+30+90)/365=0.086%

3、台灣發行的高股息型ETF,收到股息立刻再投入:

假設高股息股預期報酬大於現金6%、配息率5%,股票與ETF除息日與發息日相隔都是1個月,每年配息1次,假設配息留在ETF的平均時間為6個月

每年因配息時間差所造成的的時間成本為:

0.05*0.06*(30+30+180)/365=0.197%

五、結語:

因為指數與ETF績效都是假設除息日直接再投入,所以實際上ETF投資人真正再投入的時間必然是延遲的,這會造成一定的時間成本損失。

由上面的例子可看到,配息率愈高、配息次數愈少、除息日與發息日的間隔愈長,都會造成配息時間成本的增加。

台股與台股ETF一般有較高的配息率、配息次數較多一般為每年一到二次,而且除息到發息一般長達一個月,因此明顯比配息率較低,季配息,且除息到發息大約只有3天左右的美國股票和ETF所承擔的成本要高。

甚至以本文的例子來看,這隱藏的成本差異可能會差到10倍,總共年化近0.2%左右之多(實際狀況也許會與例子有差異,但不會差太多),這些是我們在選擇投入ETF的時候也可注意的點。


(註1)在美國,屬於RIC結構的ETF(目前ETF大多屬之)允許ETF先將配息現金投入成分股,之後配息時有需要再賣出股票,因此相應的時間成本有可能減少,但實際上這有可能造成交易成本增加,所以配息期間3個月的美國股票ETF可能只會部分而非完全這樣做。

(註2)在台灣,一些ETF也會先把配息現金投入,或暫時使用期貨來填補現金部位造成的股票部位不足的狀況,但實際上每個ETF作法都不同。

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9 則留言:

TEST 提到...

感謝哆啦王
獲得重要的觀念
了解到VWRA的配息處理方式

ffaarr 提到...

謝謝。

dailanachazel 提到...
網誌管理員已經移除這則留言。
YK 提到...

股票菜鳥還是看不太懂
請問累積型是指不配息(現金)但配股嗎?

ffaarr 提到...

累積型就直接把女到的配息累積在淨值裡,再去買更多的成分股,不配息也不配股。

YK 提到...

懂了!感謝

柴魚 提到...

請問VWRA是透過股息再投入累積在淨值中,那麼投資人本身持有的VWRA股數不會再增加對嗎?

ffaarr 提到...

對,股數不會增加。

柴魚 提到...

謝謝!