論施昇輝先生〈一文讀懂指數化投資〉一文。

本文是在閱讀了施昇輝先生（以下稱作者）所撰寫的〈一文讀懂指數化投資-對美股是萬靈丹，對其他股市則不一定！施昇輝：0050適用「什麼都不必做，只要繼續持有？」〉這篇文章，希望能澄清文中對指數化投資以及約翰‧柏格（以下簡稱柏格）著作的諸多誤解。

一、文章作者引用柏格在《約翰柏格投資常識》29頁的的話來作討論，但這句話整句看就知道，是柏格用來「說明指數型基金」（Index Fund）的描述，但文章作者竟然自動把它代入成柏格是在定義「指數化投資」（Index investing）。  這兩者一個是工具，一個是投資方法，兩者自然有相關，但絕不可能自動代入變成 A和B的定義是一樣的。（例如，即使你投資指數型基金，但常常買進賣出而非長期持有，那也絕不會是指數化投資）

二、即使只針對柏格講指數型基金的定義，解釋方式也有很大的問題，文章引用了原文版，我們就來看書中柏格是怎麼講指數基金的:

"In their most basic form,  simply buy all stocks in the U.S. stock market and hold them forever"

 中譯版中譯「指數型基金的基本架構，就是買美國國股市所有的股票並繼續持有的共同基金」

作者直接忽略柏格講的是    “ most basic form” 也就是「最基本的型態」，一項事物有最基本的型態，自然也有其他的型態。

但作者這裡直接誤解成指數型基金就只能是美國，只能是「幾乎所有股票」，然後這裡柏格明白寫的是「所有股票」，而不是作者在自動把它按自己的意思翻譯成的「幾乎所有股票」。（書的中譯版也是譯「所有股票」）為什麼呢？因為唯有這樣，作者才能繼續忽略這裡柏格講的是”most basic form”，硬要說這就是指數型基金和指數投資的定義。（因為書的後面柏格有說過「幾乎所有股票」，文章也有引用）

那這段的真正意思是什麼呢？柏格說了這是最基本的型態，換句話說這也可說是他在創造指數型基金時心目中的「理想型」，希望提供美國投資者一次能投資整體美國股市股票的指數基金，但事實上，這並不是一夕之間可以達成的目標，因為要持有完整美股市場的股票有技術、成本和基金規模上的困難，所以他第一支出的指數基金S&P 500指數基金，是朝這個目標走，但只能買進早期佔美股7成多市值（現在因為近年大型股強勢，所以有到8成了）的500支股票，雖非理想型，但已經是很了不起的成就。

之後隨著指數化投資逐漸被美國人接受，這支指數基金的市值和資金增加，到1992年的時候時機成熟，終於柏格的Vanguard的公司達成了原型指數投資的目標，成立了美國全市場指數基金，真正幾乎完整持有美國股市所有上市股票（當然指數還是有限制，會排除少數特別流動性有問題的股票）

如果按作者所說，柏格這段話說要投資所有美國股票，就代表是指數型基金的「定義」，豈不是在說柏格打自己臉，1975年的Vanguard S&P 500基金並不是指數基金？ 很顯然的，是文章作者誤解了柏格的話。

指數型基金雖然以美國整體股市為原型，但後來Vanguard以及其他基金公司，逐步把這個產品發展到美國中型股、小型股、價值股、美國以外股市、債券、現金、綜合平衡型等區塊，作者拿這段話說指數型基金和指數化投資一定要投資美國整體股市，對基本定義和指數化投資的現實狀況缺乏了解。

3、接下來作者講到ETF和TIF（傳統指數型基金）

作者引用書中176頁中，柏格對ETF的看法，柏格的確對ETF有所擔憂，因為它交易便利，容易成為短線交易的工具，就違反指數化投資長期持有的目標了，但作者引用書中的這種擔憂，就直接曲解為ETF就不是指數化投資。令人驚訝的是，明明在同一頁下面柏格就說得很清楚了：

「投資這些追蹤整體股票市場的指數型ETF，絕對沒有問題，前提是避免進行短線交易」 文章作者竟然完全無視柏格的原義，就直接說投資ETF不是指數化投資。

更進一步的是，作者完全搞錯柏格擔憂的點，竟然說柏格不推ETF，是因為ETF沒有「幾乎投資所有股票」。（上面引的柏格的話，不就說了「追蹤整體股票市場的指數型ETF」了嗎？，又再度無視）

TIF和ETF確實不同，但兩者的主要差異是在交易方式而不是持有內容，當然實際上有很多違反指數化投資原則的策略型（例如0056）或主動型（例如有名的ARKK）的ETF，但內容與TIF相同相似，而符合指數化原則的市場型ETF也很多。

例如史上第一支ETF SPY，就跟前述Vanguard的第一支傳統指數型基金一樣，是追蹤S&P 500指數，Vanguard也後來出了美國全市場指數基金的ETF版本VTI。這些都是符合指數化投資原則的產品。

 所以，買ETF的確不等於指數化投資（例如投資不是市場型指數的ETF，或是拿ETF短線交易都不是），但要說ETF都不是指數化投資，或因此認定0050是ETF，所以不是指數化投資，就是邏輯錯誤了。

4、接著作者引述柏格的話：

「目前TIF有很大部分是追蹤整體美國股票市場、整體國際股票市場，以及整體美國債券市場。」 這句話就柏格是描寫指數基金市場的「現況」，也就是大部分的相關產品是怎麼作，完全沒有提到指數化投資的定義以及哪些市場可以作指數化投資。

但文章作者自動就推論成「他的理論是只針對「美國」和「全球」才可以「繼續持有」」…。    

首先，目前以哪些產品為主，根本和哪些市場可以作指數化投資沒有絕對的關係，前面講到早期就只有一支美國大型股指數基金，難道就代表全球股市、美國債市不能作指數化投資嗎？那只是還沒推出而已啊。

接下來文章說「以他在指數化投資上的崇高地位與經營績效，大可到全球各國去推出類似的基金」這句推斷更是毫無根據。

先說指數投資產品海外市場的推廣也不是這麼容易（Vanguard公司後來在亞洲就發展得不順利），但實際上本世紀Vanguard公司確實有開始向海外發展（雖然柏格本人2000年開始已經沒擔任CEO，由他的夥伴們繼續努力），作者後面說英國日本中國不適合指數投資，但Vanguard早在2009年，就在英國出了追蹤英國全市場指數以及日本標準指數的傳統指數型基金，Vanguard在香港也曾有推出中國的整體市場指數ETF（可惜因為推廣狀況不好已收掉）。作者拿自己猜想的不符實際的狀況，就理所當然就任意推論柏格的意思，實在不恰當。

5、  柏格在相關著作中，確實沒提到任何投資其他單一國家，因為他寫的書主要的讀者是美國讀者，但他也從來沒有說「只有美國適合作指數投資」，而是強調說長期持有整體市場，除非作者有理據說，柏格認為其他國家都不叫整體市場，不然不宜貿然推論柏格的意思。

此外，柏格在書中160頁有說指數型工具適用於各種市場，包括小型股或海外的股票市場。

6、  接下來作者想拿數據證明美國以外單一股市長期未必好：

結果先是拿英國和中國的3年多？以為3年多就是長期了？這真的是在在講指數化投資嗎？不會以為投資4年就賣掉還能叫指數化投資吧？作者不知是否知道，他口中唯一適合指數化投資的美國，也從2000年經歷過近10年大約零報酬的時段嗎？ （sp500 2000年高點1400多，到2010年已從金融海嘯恢復，但也才到1200左右，加配息再投入幾乎無報酬）

7、接下來終於拿比較長的年分來探討了：

首先，作者拿的指數根本就是不是適當的單一國家指數投資用指數。

用日經指數？日經指數只有225支日股，包括日股市值才50%左右，比0050在台股的涵蓋還小很多，更何況，而且該指數還是用不能直實反映市場的「市價加權」，根本不適合作為長期指數投資的目標。

用上證指數？作者知道中國大陸有兩個同量級的股市嗎？（這裡還先不計這十幾年來績效不錯的，香港美國上市的MSCI中國指數中的中國股票）指數投資美股會只買紐交所的股票不買納斯達克嗎？  

真正適合代表日本整體的指數是東證指數，包括日本90%以上股市市值。適合代表中國A股整體的是滬深300（整體大型股，比較有管道可投資）或更好的話中證全指（全市場，但沒有適合相關工具） 

東證指數1989年高點2884，現在大概是2019，但這是「股價指數」，如果使用含息再投入報酬的「報酬指數」（topix net total return）今年已經超過2990點，高於1989年當初的高點了。

 而滬深300指數在2007年的高點是 5885，現在大概5000點，不過今年年初的時候有超過2007年的高點，就算用現在5000點來算，再加上十幾年平均2%以上的配息再投入，也已經回本了。（滬深300找不到總報酬指數，故用估算）

更不用說，指數投資大多數人不是一個單筆投入就放著，而是會持續把新的資金投入，因此不會這麼久才有獲利。

 不過，整體說來，的確如果運氣極差，單筆投資這些市場瘋狂泡沫的時間，如1989年的日股、2007年的A股或2000年的美股一樣，都可能要很久的時間才會恢復，長期報酬也會不佳。但市場風險本來就是指數化投資必然要負擔的，股市有漲有跌有風險，所以才會提供高於定存債券報酬。

當然的確單一市場風險必然比全球市場要大，所以對指數投資人來說，選擇配置全球，會是更好的選擇，所以雖然其實台股過去幾十年的長期報酬其實很好（年化報酬比美股這幾十年還高），我們也不會建議一個投資人把資產全押在0050（更不用說是涵蓋市值更小又是策略型的0056）這個代表台灣股市7成市值的標的上，而是建議作為台灣人，如果有本土偏好、資金進出便利以及抗台幣匯率昇值風險的需求，可以在全球股市（台股大約只佔2%）之外再使用0050等適合的ETF配置一些台股部位。（個人建議不超過20%）同時大多數人不該只配股票部位，而是要搭配債券等其他資產來對抗風險。

所以投資0050的確並非「什麼都不用做」，而是要考慮台灣市場風險和個人整體資產配置，但這不代表0050不適合長期投資，非得短線波段進出，以及就此認定長期持有0050不是指數投資，就像美股S&P 500指數基金一樣，雖然不完美（只持有大型股，也有個別國家風險，0050的費用率也只能說差強人意）但仍然符合柏格所說的長期投資整體市場，是想要投資台股很合適的選擇。

8、「美股是萬靈丹」，「美國肯定持續向上」？

這又是作者對指數投資的一個誤解，以及對長期投資風險的忽視。柏格也從來沒有說什麼美國是萬靈丹，以及美國「肯定」持續向上。因為即使十幾年的長期，整體美股也還是有表現不好的時候，例如前述的2000-2010年（同期間新興市場大好，歐洲日本也還小贏美國），或更長的1968-1982年間美股幾乎零報酬還遇上嚴重通膨，更不用說上世紀1930-1940年代最嚴重的大蕭條。

所以指數化投資（無論是美國還是其他市場）並不是萬靈丹，而是如果要降低市場風險，可以分散在全球（例如1968-1982或 2000-2010年投資全球股市，就不會像美股那幾乎零報酬），以及用其他類的資產如債券來作資產配置，在股市下跌時緩解損失，獲得流動性，以撐過長期股市不振最後能獲利。

柏格本人的確認為投資可以只投資美國，但畢竟是寫給以美國人為主的讀者，加上美國股市市值在全球市場佔了約一半，相對而言風險的分散也確實在單一市場中比較大，但經歷過多次美股不振時期的柏格，一定知道市場風險，所以才會講債券配置的重要，不會認為投資美股就一定安全，可以當萬靈丹。

使用指數化投資的理由並不是「保證市場向上獲利」（股市必然有風險，只能試圖降低分散，但不可能消失），而是因為這樣作是獲得市場平均，而一般人想要用任何方法（選個股或短線進出）長期獲得超過市場平均都難度很高（柏格書裡就講過很多專業經理人都做不到，何況是一般散戶要網上看看資料，或隨便抓個進出指標就能辦到），也就是說，如果一個市場在一段期間整體平均很差賺不到錢或虧損，就必然有一半以上的主動投資人資金（因為還要扣掉費用）的長期報酬率更慘，反而是不利的。

當然，另一個重要的點，是以股市長期代表企業整體獲利的角度來看，只要上市企業賺的錢比虧得錢多，全球股市長期獲得正報酬的機會是很大的（但可能這長期就會是20年30年以上），但還是不要把它當萬靈丹或以為穩賺不賠。

小結：

文章作者提出投資ETF不代表是指數化投資是很正確的看法，例如作者主張的投資方法，包括持有策略型的0056或是用KD值買進賣出0050，都是投資ETF，但不屬於指數化投資。作者願意學習了解原本投資領域之外的觀點，開始閱讀柏格的著作是值得讚許的好事，但如果一開始沒能真正掌握指數投資的意義和柏格書中的原意，就撰文指控其他指數投資人的認知是錯誤的，這樣就可能不太好了。

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